Doları Kim Elinde Tutuyor?: Mahfi Eğilmez’in Cevabı

Son bir yıldır doların artışının engellenmediğini, hatta zaman zaman düşmemesi için çabalar gösterildiğini ifade eden Mahfi Eğilmez, “Doları kim tutuyor?” sorusuna açıklık getirdi.

Hazine eski Müsteşarı Mahfi Eğilmez, kişisel blogunda “Doları Kim Tutuyor?” başlıklı bir yazı yayınladı.

Dolar kurunun seyrine etki eden gelişmeleri analiz etmek için öncelikle faiz politikalarının geçmişine ve Merkez Bankası’nın aldığı önlemlere odaklanmak gerektiğini belirten Eğilmez, yazısında şu noktaları dile getirdi:

“Sıkça karşılaştığımız sorulardan biri ‘eğer ekonomi iyi değilse, dolar kuru neden yükselmiyor?’ ya da ‘dolar kuru baskılanıyor mu?’ şeklindeki sorulardır.

Bu konuyu bir kez daha ele alacak olursam, şu şekilde özetleyebilirim.

“Son bir yıldır doları baskılayan yok, düşmesin çabası var”

Öncelikle, dolar kurunu yukarı çıkmaması için en az bir yıldır baskılayan bir yapı yok. Hatta tam tersine, zaman zaman düşmemesi için Merkez Bankası çaba sarf ediyor. Bu durumu daha iyi anlayabilmek için faiz meselesinin geçmişine değinmemiz gerekiyor.

2021 yılında enflasyon yüzde 19, Merkez Bankası politika faizi de yüzde 19 iken, “faiz sebep, enflasyon sonuçtur” görüşü doğrultusunda Merkez Bankası faiz indirimine gitmeye başladı. Bu kararın erken aşamasında, benim gibi birçok iktisatçı bunun çok hatalı olduğunu ifade etti. Ne yazık ki bu uygulamayı destekleyen ekonomi uzmanları da önemli bir sayıdaydı. Eğer o gün faizler birkaç puan artırılmış ve yapılandırıcı reformlara başlanmış olsaydı, Türkiye bugün farklı bir durumda olabilirdi. İlk ayda faizin bir puan düşürülmesi, piyasalarda çok fazla tepki yaratmadı. Bu durum, hükümeti indirimlere devam etme konusunda cesaretlendirdi. İndirimler sürdükçe insanlar bunun kalıcı bir yanlış olduğunu anlamaya başladı ve döviz alımına yöneldiler. Dolarizasyon oranı hızla artmaya başladı. Kurlardaki artış, üretim girdilerinin büyük bir kısmını ithal eden ekonomide, üretim maliyetleri ve dolayısıyla enflasyonun da yükselmesine sebep oldu. Yükselen enflasyon, hızla çift haneli rakamlara ulaşarak hükümeti endişelendirdi. Ancak, faizi artırmak yerine indirmeye devam eden hükümet, bu süreçte kur korumalı mevduat (KKM) adıyla bir uygulama başlattı. Böylece “iki yanlış bir doğru etmez” atasözünün uygulayıcısı olarak bir yanlışı başka bir yanlışla düzeltmeye çalıştılar. Bu uygulama ile döviz kurlarında bir duraksama meydana geldi. Ancak, enflasyon faizin çok düşük kalması sonucu yükselmeye devam etti ve yüzde 80’lere ulaştı.

KKM uygulaması önceleri bütçede önemli ödemelere yol açtı. 2023 yılında mali yönetim değişti ve yeni gelenler bu hatalı uygulamayı düzeltmek amacıyla Merkez Bankası politika faizini yavaş yavaş yüzde 50’ye yükseltmeye başladılar. Bu, piyasayı daha fazla korkutmamak için dikkatli bir şekilde yapılması gereken adımlardı. Bu nedenle, süreç zamana yayıldı. 2023 yılı içinde Merkez Bankası KKM uygulaması nedeniyle 818 milyar lira net zarar etti. Dolayısıyla Hazine’ye kâr devretemedi ve Hazine’nin bütçe açığı için almadığı kâr payı kadar daha fazla borçlanma yoluna gitti.

Ekonomide bir normalleşme sürecinin başlangıcı olarak kabul edilen bu operasyonla Türkiye’ye döviz girişi başladı. Ancak bu, yabancı sermaye yatırımı amacıyla gelen dövizlerden ziyade, sadece yüksek faiz oranlarından faydalanmak için gelen dövizlerden oluşuyordu. Türk yatırımcılar da bu yüksek faizi değerlendirmek için KKM’den dönen paralarını ya da yanlarında bulunan dövizlerini bozdurup Türk Lirası mevduat hesaplarına taşıdılar. Bu şekilde gelen dönüşüm, piyasada döviz bolluğu yarattı. Bol olan bir şeyin fiyatı düşeceği için, dövizin de kuru düşmeye başladı. Bu noktada Merkez Bankası, ihracatçıların zarar görmemesi için döviz satın alarak kurun düşmesini engellemeye çalıştı.

Bozdurulan dövizler ödünç ya da geçici olarak gelse de Merkez Bankası rezervlerinin artırılmasına katkıda bulundu.

Merkez Bankası rezervleri tüm zamanların zirvesine çıktı
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) rezervleri geçtiğimiz hafta 5,66 milyar dolarlık artışla tüm zamanların zirvesine ulaştı.

Bu aşamada enflasyonla faizin benzer düzeyde olduğu bir ortamda, faizin nasıl yatırımcıyı Türk Lirası mevduat yapmaya teşvik ettiğini de kısaca açıklayayım. Bankalar, Türk Lirası mevduatına yüzde 40 civarında net (vergi sonrası) faiz sağlıyordu ve kur da sabit bir seyir izliyordu. Diğer bir deyişle, Türkiye’de enflasyon yüzde 40’ın üzerinde, mevduat faizi net olarak yüzde 40 ve kur 1 dolar = 35 Türk Lirası seviyelerinde değişmeden kalıyordu. Bu durumda 100 bin dolarını bozduran biri, eline 3.500.000 lira geçiriyordu. Bu tutarı yüzde 40 net faiz ile bir yıl vadeyle bankaya yatıran kişi, yıl sonunda parasını 4.900.000 liraya çıkarabiliyordu ve kurda herhangi bir değişiklik olmazsa bu parayla 140.000 dolar alabilecekti. Kur 35’ten 45’e bile çıksa, 8.900 dolar kazançlı çıkıyordu. Bu matematiğin altında yatan temel sebep, enflasyon ve dolayısıyla faizin yüksek olmasına karşın, kurun sabit (veya sabite yakın) kalabilmesidir.

Bütün bunlar, dolar kurunun nasıl 35 – 36 seviyelerinde kaldığını gösteren bir özet niteliğindedir. İnsanlar doları bozdurup Türk Lirası talep ettikçe, piyasada dolar bollaşmakta, bu da fiyatın (kurun) düşmesine, Türk Lirası’nın ise değer kazanmasına sebep olmaktadır. Bu mekanizma devam ettiği sürece, kurları yükseltebilecek tek faktör ekonomi dışı etkilerdir. Örneğin son zamanlarda yaşanan gözaltılar, tutuklamalar gibi olaylar, kuru hafifçe yukarı itmiştir.

Ekonominin dolaylı yoldan, dövize dünyanın en yüksek faizini ödemesi sürdürülebilir bir uygulama olamayacağı için, Merkez Bankası’nın enflasyondaki azalmalara paralel olarak faiz indirimine gitmesini öneriyorum. Merkez Bankası (elbette benim önerimden bağımsız olarak) enflasyondaki düşüşe bağlı olarak faizleri düşürmeye başladı. Böylelikle, en azından yakın geçmişte yaşanan ve benim icra politikası tarihinde gördüğüm en büyük iki hatanın (birincisi enflasyon yükselirken faizi düşürmek, ikincisi KKM uygulaması) maliyetini azaltmaya çalışılıyor.

Merkez Bankası altın almaya devam edecek mi, döviz kuru atağı yaşanır mı? TCMB yetkilileri yanıtladı
TCMB Başkanı Fatih Karahan, yılın ilk enflasyon raporunun sunumu sonrasında, Cevdet Akçay ve Hatice Karahan ile birlikte rezerv birikiminden döviz ataklarına kadar birçok konuda merak edilen soruları yanıtladı.

S&P’den yıl sonuna ilişkin faiz ve dolar/TL tahmini
Gelişen piyasalara yönelik faiz ve kur beklentilerini güncelleyen Standard & Poor’s (S&P), Türkiye’ye ilişkin son tahminlerini paylaştı.